（报告出品方/作者：信达证券/王舫朝，王锐）
一、市场化机制灵活，新管理层带来业绩增长动力
1.1无实控人机制灵活，股权结构稳定
广发证券前身是广发银行年设立的证券业务部，年公司改制为广东广发证券，年在银证分业的监管要求下与广发银行脱钩，年公司改制为股份制并更名广发证券股份有限公司。年公司反向收购延边公路建设股份有限公司，借壳在深交所上市。、年通过非公开发行、资本公积转增股本方式增资。年在香港联交所主板上市，是中国第三家“A+H”上市券商。
无实控人、股权结构稳定，奠定市场化经营基石。公司无控股股东和实际控制人，是头部券商中唯一非国有券商。22年来吉林敖东、辽宁成大和中山公用三家公司始终保持在公司前三大股东之列，截至年6月末，吉林敖东、辽宁成大和中山公用及其一致行动人持股比例分别为18.06%、17.77%、10.34%，股权结构稳定均衡，良好的治理结构赋予公司管理层充分的决策自由度，保证公司激励与约束并重，保持长期市场化运行机制，健康发展可持续。
管理团队稳定，新鲜血液获得补充。公司秉持“知识图强、求实奉献；客户至上、合作共赢”的核心价值观，在行业人才流动频繁的大背景下由于公司具备优良的企业文化，经营管理团队和业务骨干队伍保持高度稳定，流失率低，经营管理团队的证券金融相关领域管理平均年限为27年，在公司的平均任期超20年，过去3年中高管和员工主动离职率仅2.4%和2.5%。年7月公司内部提拔新经营管理团队，原广发基金董事长林传辉晋升为董事长兼任总经理，另聘任易阳方、辛志运、李谦和徐佑军四位副总经理，拥有投资银行、投资交易、资产管理等专业背景。新管理团队以70后为主，覆盖60、70、80后，利于公司人才梯队建设。新一届年轻且专业的团队全部来自公司内部提拔，对公司文化和长期战略的理解与认同感深刻，是公司下一阶段高质量发展的重要引擎。
风控整改有效，重视风控重回AA级。受康美药业风险事件影响，广发证券连续两年评级BBB。此后，公司积极整改，重视风险管理，全面风险管理支撑体系战略，审慎经营风险、三道防线及以人为核心的基本管理理念，持续建设强大、独立、严谨的管控体系。年公司分类评级已重回行业最高评级AA评级。在分类监管框架下，净资本要求及创新业务资格将向更高评级的公司倾斜，公司资金利用效率有望进一步提高、创新业务机会将打开空间，并逐步兑现到公司的业绩表现。
1.2全牌照、综合实力强，珠三角区位优势明显
公司拥有交易、财富管理、投资银行、投资管理等全业务牌照，旗下共7家全资子公司，1家控股子公司，1家主要参股公司和2家间接全资持有海外公司。全资子公司分别是广发期货、广发控股（香港）、广发信德投资、广发乾和投资、广发合信产业投资、广发融资租赁（广东）和广发证券资产管理（广东）。
深耕粤港澳大湾区，区位优势尽享改革红利。粤港澳大湾区发展纲要明确将建设国际金融枢纽、大力发展特色金融产业，有序推进金融市场互联互通，并支持完善现代金融服务体系。广发证券是广东省营业部最多的券商，将充分受益于粤港澳大湾区改革，通过前瞻性部署，公司跨境金融、服务贸易等业务机会有望大幅增加。
广东省上市公司和高净值人群资源丰富，公司财富管理、投行等有良好的区位支撑。广东省GDP稳步增长，年生产总值11万亿元，同比增长2.87%，稳居全国第一。省内聚集大批优秀上市公司和高净值人群，截至年12月，广东省内共有家境内上市公司，占A股全部上市公司的16.27%，位列全国第一；年，广东省人均收入达到5.03万元，次于北京、江沪和山东，排名全国第六。全省拥有千万资产的高净值家庭有28.5万户，仅次于北京位居全国第二。因此，公司投行、资管与财富管理等多项业务有良好的区位支撑。
1.3资管业务贡献占比高，盈利能力优于同业
业务结构均衡，资管是公司第一大收入，占比高于同业。公司业务结构均衡，年前三季度资管、经纪、自营、利息、投行及其他收入营收占比分别为27%/22%/19%/14%/1%/16%。公司对传统经纪业务依赖度进一步降低，经纪营收占比从年的44%降至3Q21的22%。公司前三季度实现资产管理收入73.51亿元，营收占比超越经纪、自营成为公司第一大收入来源，占比高于同业。（报告来源：未来智库）
公司资产管理业务、财富管理业务优势明显。财富管理业务方面，年公司代销金融产品收入6.26亿元，排名行业第五，在中基协公布的年第三季度公募基金保有量数据中，公司公募基金保有量亿元，同排名行业第五。资管业务方面，年公司资管业务收入行业排名第四，资管新规以来公司主动管理规模增长迅速，年上三季度主动管理规模.81亿元，主动管理规模占比93%，仅次于中金。
盈利能力突出，资产负债表利用较充分。由于公司高ROA业务占比及杠杆倍数均高于行业平均，年以来ROE始终高于行业平均水平。公司ROE自年以来持续上行，从年的5.1%升至年的10.60%，远超同期行业均值6.8%，在头部同业中处于领先地位，盈利能力突出。
二、大财富业务优势明显
2.1参控股两大头部公募，券商资管行业领军
公司的投资管理业务主要包括公募基金管理业务、券商资管业务及私募基金管理业务。公司通过全资子公司广发资管开展券商资管业务，控股广发基金、参股易方达基金，通过全资子公司广发信德开展私募股权基金业务。
年以来，公司资产管理业务与公募基金管理业务发展迅速，收入从年的1.12亿元增长至年的65.98亿元，年复合增速41.04%，远超公司总营收、归母净利润19.3%、19.2%的年复合增速。营收占比也从年的不足2%提升至年Q3的27%，成为公司第一大收入来源。
2.1.1头部公募净利润贡献比例高
受益于居民财富持续通过机构入市，非货基规模持续高增。在房住不炒、居民储蓄搬家背景下，我国居民财富逐渐向金融资产转移。而伴随股市扩容，个人投资者自选股难度逐步加大，投资者逐渐从自主交易转向机构进行资产配置，公募基金加速扩容。截至三季末，我国公募基金总规模24.47万亿元，同比增长31.63%，其中非货基规模15.05万亿，同比增长32.83%。
市场份额向头部集中。头部公募基金在投资管理、风险控制、客户服务和产品创新等核心能力强，产品布局完善，投资业绩优异，具有较强的品牌影响力，管理规模向头部集中趋势明显。从行业集中度来看，非货基发行规模集中度CR10从年底的34.53%提升至年12月的40.08%。
参控股公募基金业绩与规模领军行业，利润贡献持续提升。在年三季度非货基月均规模排名前十的公募基金中，易方达偏股主动型基金业绩总体保持在前50%，近一年业绩排名第一，债券型基金近三年、近五年业绩排名行业第一；广发基金偏股型基金的业绩出色，近三年、五年业绩分别排名第四、第六，公募资管业务实力领军行业。近五年广发基金和易方达基金规模增长迅速，广发基金管理规模从年的亿元，增长至1H21的亿元，CAGR为23.74%，规模排名从行业第七升至第二；易方达基金管理规模从年的亿元，增长至1H21的亿元，CAGR为19.86%，规模排名从行业第三升至第一。广发基金和易方达基金净利润随规模持续增长，5年净利润CAGR分别为15.35%和18.24%，对广发证券的净利润贡献从年的8.75%提升至1H21的26.04%。（报告来源：未来智库）
2.1.2券商资管主动管理能力突出
资管新规后公司资管规模随行业总规模下滑。广发资管坚持价值投资，力求为客户获取稳健回报，-年公司整体资产管理规模保持行业前十。自年资管新规出台以来，券商资管从监管套利、利差套利的盈利模式逐步回归主动管理，整体规模持续下滑，从年的16.52万亿元下降47.70%至年三季末的8.64万亿元。在行业资管规模大幅下滑的背景下，公司积极转型，压缩通道业务规模，定向资管规模从年的亿压降42%至年的亿，公司总资产管理规模从亿元压降42%至年的亿元。年上半年总资产管理规模企稳回升至亿元。
主动管理能力不断提升，规模占比领先。广发资管主动管理规模从Q4的亿元提升52.56%至亿元，主动规模占比从年Q4的69%提升至年三季度的93%，在主动管理资产月均规模TOP20中，广发资管主动规模占比仅次于中金公司，居行业第二。
2.1.3私募基金聚焦科技产业，净利润高增
私募股权业务聚焦科技产业，年净利润高增。广发信德持续聚焦生物制药、智能制造、企业服务等行业，截至上半年，广发信德设立并管理了约50只私募基金，管理客户资产总规模超百亿，在清科券商私募管理人榜单中始终保持前三名成绩。此外，广发信德还通过间接全资持股的子公司广发投资（香港）开展境外私募股权，主要投资高端制造、TMT、生物医疗等领域，部分项目已通过并购或海外上市实现退出。年分别实现营收15.03亿元，同比增长%，实现净利润9.21亿元，同比增长%，净利润贡献从年的3.76%提升至年的8.55%。
2.2财富管理转型领先，优质产品与服务支撑业绩高增
传统经纪业务贡献收入弹性下降，开启财富管理转型。伴随行业佣金率下滑，公司传统经纪业务即代理买卖证券收入占比下滑，从年的40%下滑到年的18%，年股基成交额大幅放量叠加公司投行业务暂停，公司经纪业务占比小幅回升至23%。由于经纪业务贡献收入弹性逐步下降，公司于年正式开启财富管理转型。
2.2.1渠道优势明显，矩阵式管理投顾兼顾规模与质量
公司营业部主要集中于经济发达地区，具备较强的渠道优势。截至年6月末，公司共有家分支机构，包括20家分公司和家证券营业部，分布于全国31个省、直辖市、自治区。从分支机构地理分布来看，广发证券在珠三角经济发达地区的分支机构比例明显高于同业，长三角、珠三角、京津地区经济发达地区的营业网点占比仅次于华泰，居于行业领先地位。
公司对财富管理条线施行矩阵式管理，有利于实现规模化发展。公司对财富管理业务实行“零售业务管理总部-分公司（财富管理或营销管理部）-营业部（拓展营销部）”三级管理体系。总部财富管理中心设有研究部和私人银行部，研究部负责筛选产品、对产品进行持续跟踪，私行部负责私募产品的立项、尽调、评审等。投顾的招募与管理方面，总部需要对分支机构/营业部推选的投顾候选人进行审核、评估，合格者予以聘用，对投顾团队进行产品与专业技能培训和绩效考核；分公司对辖区业务人员开展协调监督；营业部负责实施招聘、日常培训与业务拓展。
投顾数量占优，重视培训、专业技能不断提升。截至年上半年末，公司投资顾问人数达人，仅次于中信证券，居行业第二。公司注重投资顾问培训，公司首创行业领先的“星·投顾”培训体系，借鉴国内外专业机构成熟金融课程体系，课程内容聚焦资产配置、金融产品、投资分析等专业内容，投顾专业技能不断提升。
2.2.2坚持“研究先行”，产品体系获投资者信任
基于深度研究前瞻判断，选品流程严密。广发证券财富管理部下设金融产品研究所作为二级部门，研究团队以“改善投资者的盈利体验，引导投资行为的长期化”作为基本选品目标，在内部卖方研究以及国内其他友商研究基础上，形成广发证券对各个时段各类资产配置的观点，前瞻性判断大类资产配置趋势、市场风格等，并把观点应用到选品工作流程当中。每季度、半年、每年选下一期主推产品方向时，将选品团队选出的产品纳入评选流程，授予研究人员较高比重投票权，最终通过销委会评选的产品才能入选产品池。无论是首发还是持续营销的产品，均需要进行专业评估后，才能引入销售。
选品指标科学，细化产品标签便于匹配客户需求。目前广发已覆盖全市场各品类产品的头部管理机构，同时对所有管理人和主要产品独立建档，动态跟踪产品表现。具体来看，定性分析主要包括“大咖”团队用专业研究方法挑选出一批优秀基金经理，持续跟踪市场动态，动态更新严选基金产品库。定量分析包括用大数据系统智能下沉研究员选基方法论，超过个量化指标从产品、基金经理、基金公司三个维度把控产品质量，拟合五大指标，严控产品引进入口关。经过4年时间积累，财富管理研究团队获得了大量的产品相关数据，把管理人风格、产品表现、风险等级等产品特征标签不断细化，使得后续投顾服务更加便捷，便于投顾为客户做更合理的资产配置。
研究成果输出带动销售，专业能力驱动产品保有量提升。重视客户适当性管理特别是持有体验，在易淘金APP中打造“大咖”严选、指数大师等特色服务区，向客户输出广发证券的投研成果。研究员对其所推选产品质量实名背书，将投研实力展示给投资者，专业能力是投资者信任的基础，已充分体现在产品销量与保有量的大幅提升。
2.2.3保有量行业居前，代销业绩高增
金融产品代销收入增长迅速，优质产品与服务已兑现业绩。年以来，公司金融产品代销收入快速增长，年、年上半年进入高速增长期，年公司实现代销金融产品收入5.9亿元，同比增速%，年上半年代销金融产品收入已超全年，同比增速.53%。根据中证协代销金融产品排名情况，公司代销收入排名从年的第九名提升至年的行业第五，专业投研筛选的优质产品体系、数量与质量双优的投顾服务已兑现到财富管理业绩。（报告来源：未来智库）
权益类公募产品保有量行业领先。权益类公募产品保有量行业领先。根据中基协披露，截至Q3，广发证券销售的股票+混合公募基金保有量为亿元，所有机构中排名19位，前面多为银行和互联网第三方销售机构，在证券行业排名仅次于中信、华泰位居第三位。
三、投行具备品牌优势，业绩增量贡献可期
深耕中小企业，投行具备品牌优势。年起，伴随中小板和创业板逐渐发展壮大，大批优质中小企业掀起上市热潮，陆续登陆中小板和创业板。广发证券多年深耕中小企业，经营模式“以量取胜”，投行团队遍布全国，股权承销规模大幅提升，市场地位也从年的第12位上升至年的第一名，并在大多数年份保持行业前十水平。
风险事件之前，公司投行业绩下滑。年公司遭遇康美药业风险事件，年7月证监会暂停公司股权承销保荐资格半年、债券承销资格一年，导致年和上半年投行收入同比下滑55%和38%。
积极应对调整投行管理架构，投行合规性与成长性更加稳健。康美药业风险事件之后，公司积极应对冲击，年11月公司调整投行业务组织架构，设立投行业务委员会，下设6个一级部门，分别为投行综合管理总部、投行质量控制部、资本市场部、战略投行部、兼并收购部和债券业务部。裁撤原投行业务管理总部、投资银行部，设立投行业务管理委员会，新设投行质量控制部，对投行项目质量进行严格把关，杜绝风险事件再次发生。调整后，组织架构更加扁平，项目决策权收归投行委员会，投行业务合规性和成长性更加稳健。
今年7月投行业务资格全部恢复，保代人陆续回归，业绩增量弹性可期。业务暂停期间，公司通过调配资源、延长考核期等方式留存保代队伍。公司股权承销保荐资格及债券承销资格分别于年1月、7月恢复，业务资格恢复后，公司加大招聘力度，原保代团队陆续回归，截至年12月末，公司拥有人保代团队，排名行业第十位。截至年末，广发证券IPO项目储备12个，伴随承销保荐人员陆续回归，投行业务将恢复年以前业务常态，业绩增量弹性可期。
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