来源：新康界
今日，药明巨诺-B(.HK)于港股挂牌上市，发行价23.8港元/股，开盘后一度冲高涨8.19%，随后回落，今日收盘价22.00港元/股，较发行价下跌7.56%，成为今年首家在上市首日即破发的冠“B”医药生物企业。
图表1：年港股上市未盈利医药企业上市首日行情数据
来源：同花顺，中康产业资本研究中心
01
公司概况：六千亿药明系的三号种子
“药明”巨诺，得从“药明”系在资本市场的“前世今生”说起。年8月，药明康德在美国纽约交易所上市，并于年私有化退市。年4月药明康德分拆主营小分子药物中间体、原料药和制剂的CRO服务业务的子公司合全药业()挂牌新三板，主营生物药相关业务的药明生物(.HK)于年6月登陆港交所，药明康德自身则于年5月A股上市(.SH)，且同年12月港股上市(.HK)，完成一拆三的资本化道路。而药明巨诺(.HK)由Juno与药明康德的全资附属公司上海药明合资成立，是一家专注于细胞免疫疗法的公司。自此，药明系资本蓝图再添一员，整个药明系总市值已逾六千亿！
图表2：药明系的资本化之路
来源：公开资料整理，中康产业资本研究中心
（药明康德资本化详情请戳往期文章——一拆三：药明康德的资本化之路）
回到药明巨诺本身，药明巨诺为Juno与药明康德(通过其全资附属公司上海药明)于年成立，专注于血液癌症和实体瘤开发，突破性细胞免疫疗法的制造和商业化。年获得了relma-cel的独家许可权，开启了CAR-T的研发之路，年与Juno签订BCMA协议，获得JWCAR或相关诊断产品的许可。、年先后完成了A、B系列投资，并于今年11月港股上市，成立至今上市仅用了四年时间，药明巨诺实力不容小觑，其资本化道路亦可谓一帆风顺。
图表3：药明巨诺发展历程
来源：招股书，中康产业资本研究中心
02
行业情况：CAR-T，继PD-1之后的下一个红海市场？
细胞免疫治疗被誉为肿瘤治疗的下一代疗法，是一种将免疫细胞(主要为T细胞)注入患者以治疗癌症的免疫疗法。细胞免疫疗法主要包括CAR-T、TCR-T、NK及TIL。其中CAR-T是经基因改造以产生人工抗原受体的T细胞，其表面存在嵌合抗原受体(CAR)的受体，CAR可与肿瘤细胞表面的抗原结合，以触发细胞内信号传导，从而激活T细胞以消除肿瘤细胞。T细胞通常取自患者自身的血液或肿瘤组织，在实验室大量培育再输入患者体内以帮助免疫系统杀死肿瘤细胞。总的来说，CAR-T疗法具有精准、高效消灭肿瘤细胞等优势。
全球现有三款CAR-T产品获批上市，分别是诺华的Kymriah、吉利德的Yescarta以及今年7月刚获批的Tecartus。其中Kymriah和Yescarta年全球销售额共7.34亿美元。
图表4：CAR-T已上市药物全球销售情况
来源：公司财报，中康产业资本研究中心
我国目前尚未有CAR-T产品获批上市。但据招股书中弗若沙利文预测，CAR-T产品有望明年在我国上市且首年销售规模达6亿元，市场规模在达亿元，九年复合增速近30%。
图表5：我国CAR-T市场规模预测
来源：招股书，弗若沙利文，中康产业资本研究中心整理
看似市场空间潜力大的CAR-T市场，实则暗潮涌动。据nature子刊年3月发布的数据来看，当前全球CAR-T临床试验数量众多，已达项，而国内位于临床阶段的CAR-T研究数量超百例，成为仅次于美国的第二大国家。伴随着研发进度的推进，CAR-T疗法将进入白热化竞争阶段。
此外，当前研究进展靠前的CAR-T产品的适应症主要集中在血液瘤。据统计，我国血液瘤每年新增病例数19.0万人，美国17.4万人。血液瘤中淋巴瘤、白血病和多发性骨髓瘤均非大瘤种，且仅有部分患者适用于CAR-T疗法，加上治疗费用昂贵、竞争激烈等因素，CAR-T疗法在血液瘤的市场前景并非一片光明。
图表6：中美血液瘤每年新增病例情况
来源：《CA：ACancerJournalforClinicians》，中康产业资本研究中心整理
此前作为癌症治疗新兴免疫疗法的PD-(L)1被市场寄予厚望，预计年中国PD-1市场规模将近千亿。自国产PD-1产品上市后，患者单年费用已由30万元降至10万元左右，年信迪利单抗纳入医保，患者负担需交费用进一步降低。随着新一轮医保目录谈判临近，恒瑞的PD-1产品更是推出了“全年药费元”的大促销活动。究其缘由，主要为竞争白热化——目前全球在研的PD-(L)1项目超百个，国内除了已获批上市的6款产品，还有十多款位于临床及上市申请阶段的PD-1单抗产品。PD-(L)1在国内仅6款产品上市之时，竞争便已如此激烈。CAR-T疗法目前不仅面临竞争者众多的问题，其受众患者者亦更少，未来是否会沦为和PD-1单抗一样的红海市场？
03
企业情况：国内CAR-T领头羊
目前，药明巨诺在研产品主要为licensein形式，包括以CD19抗原为靶点的自体CAR-T疗法relma-cel、靶向BCMA的自体CAR-T疗法JWCAR以及靶向CD19的新一代CAR-T疗法的Nex-G，此外还有应用于实体瘤阶段的四款产品，主要涵盖靶点AFP和GPC3。
图表7：药明巨诺产品线
来源：招股书，中康产业资本研究中心
其中，研发进度最快的是relma-cel，已于年6月申报上市并获CDE受理，并于9月获国家药监局授予突破性疗法认定。从靶向CD19的CAR-T产品国内竞争格局来看，复星旗下复星凯特于也于今年2月提交新药上市申请，其申请时间早于药明巨诺的relma-cel；诺华的产品已于国外上市，转报我国上市周期有望进一步缩短；此外，截至年7月31日，还有科济等8家企业的CAR-T产品位于临床研发不同阶段。
总的来说，药明巨诺的relma-cel研发进度位于第一梯队，并有望与复星凯特竞争国内第一家CAR-T产品上市企业的宝座。尽管CAR-T研发竞争愈发激烈，药明巨诺在上市进度上拥有较大的优势，其前景仍值得期待。
图表8：我国靶向CD19的CAR-T产品
来源：招股书，中康产业资本研究中心
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小结
图表9：三家企业行情数据
来源：同花顺，中康产业资本研究中心
药明康德和药明生物上市至今三年左右的时间，二者总市值增加了亿元。作为药明系第三家上市公司，前有高瓴资本、淡马锡和红杉中国等知名机构加持，资本市场对其寄予厚望，但上市首日即破发。CAR-T疗法当前竞争越发激烈，市场前景或不如预期乐观，这可能也是二级市场表现不佳的原因。药明巨诺核心产品relma-cel仍需快马加鞭争取国内首家上市才是王道。