前言坚持我们的逻辑，集中采购最大受益者，国际原料药巨头，国际制剂未来巨头，华海实业潜力无限。当然潜力无限的另一面就是不确定性，我们在这里和大家分享我们的最新研究跟踪结果。
华海药业最新发布业绩预增公告，年Q1实现归属于上市公司股东的净利润同比增加-万，同比增长约45%到65%；扣非净利润同比增加-万元，同比增长80%-%。
年Q1净利润1.40亿，扣非归母净利润1.02亿。根据华海的业绩预增公告，年净利润的区间是2.01亿-2.28亿，扣非归母净利润的区间是1.83亿-2.09亿。
业绩大幅改善，原因是国内制剂及原料药销售大幅增加，具体来看：1）国内制剂方面主要是随着国家集中采购的推进，公司依托扩围联盟地区中选契机，产品市场覆盖率得以快速提升；2）原料药方面主要是随着厄贝沙坦、氯沙坦钾、缬沙坦产品CEP证书的恢复，公司沙坦类产品销售大幅增加。
让我们再梳理一遍事情的来龙去脉。年底发生的缬沙坦杂质事件，导致公司的沙坦类产品对欧洲和美国的出口被禁止，中国国内的缬沙坦也随之禁售。我们知道华海药业有60%的业务是出口海外的，是沙坦和普利类的原料药世界龙头，全球的市占率在40%以上，缬沙坦杂质事件的爆发及出口禁令，对公司造成了较为沉重的打击。
恰逢年下半年推进的集中带量采购，给国内销售拓展不利的华海带来了扩大国内市场的机会，华海药业凭借多个产品通过一致性评价，第一批4+7城25个品种的集采就中选6个品种，联盟地区扩围继续中选。第二批集采也有两个产品中选。年，凭借原料药价格处于较高位置和4+7集采的顺利推进，华海药业基本上恢复了缬沙坦杂质事件之前的收入水平，避免了业绩下滑。
年1月份的业绩预增公告代表着华海药业已经走出阴霾，重拾增长，年的增长主要来自几个方面，第一就是欧洲的出口证书已经于年末获得恢复，第二就是继续受益于来自集采的增量，年4+7城集采续约、联盟地区中选采购开始执行、第二批中选的2个品种也在年开始执行，第三就是国内缬沙坦证书重新获批。此外，原料药价格一直高位运行，也给业绩带来的较强的支撑。目前，仅美国的出口尚未恢复。
资料来源：公司财报，知常容整理。
下面我们详细计算一下年1季度的增量情况。
年Q1，欧洲出口开始恢复，结合当前全球范围的疫情影响，部分地区原料药供应受限，即便产能最大的华海药业恢复出口，原料药也可以维持高位运行，根据公司之前的公司公告，预测目前情况下全年欧洲出口4-6亿，Q1增加1-1.25亿的收入。
年4+7带量采购大部分是2季度开始的，因此年Q1其实是个低点，没有带量采购的增量，年开始，第一批4+7的25个品种继续集采，华海药业之前中选的品种大部分续约，按照去年的2.8亿合同量来预估，1季度大概时候入万；25个品种联盟地区扩围中选合同约3个亿，1季度收入增量万；第二批带量采购中选两个品种按1亿的金额预估，1季度是万，三部分加起来给年Q1带来的收入增量约是2.65-3亿，年Q1的收入区间是14.65-15.00亿。
年的营业成本方面，销售大幅增加，产能利用率提升，整体的营业成本应该低于收入增幅，预计在6亿左右，同比增加12%。1季度主要的增量来自集采和出口，销售费用支出增长应该较少，预计在2亿左右同比增加13%。此外，随着公司现金流的改善和增发补充流动资金，财务费用的压力应该会有较为明显的降低，预计在万左右，同比降低65%。
净利润的角度，根据公司的业绩预增公告，净利润在2.01-2.28亿，我们根据前面的推算，预计净利润2.12亿。我们之前也有对公司年的业绩进行推算，一季度的业绩略微超出预期，这也证明公司在欧洲出口，集采等方面进展顺利。
另外，伴随着年的定增和即将发行的可转债，公司的流动资金得到一定的补充，财务负担会有明显的下降。就在上周，华海药业发布了可转债预案，本次发行可转债共募集资金18.4亿，其中7.9亿用于原料药项目、14.9亿用于生物园区及制剂研发项目，5.5亿用于补充流动资金。
根据规定，转股价格不低于募集说明书公告前20个交易日公司股票交易均价。公司年4月8号发布的预案，前20个交易日的股票均价计算得到是22.3元/股，结合目前股价和未来对公司的良好发展预期，投资者选择转股的可能性大，假设全部转股的话，股本增加等于18.4亿/22.3元=.12万股，目前公司总股本是13.22亿，相当于增加了6.24%的股本。按照增加之后的股本计算年预期每股收益是0.68元。
此前，华海药业已于年进行了定增，募资9.6亿，发行价格13元左右，资金主要用于生物园区制药及研发中心项目，投资金额6.5亿，智能制造系统投资金额万，补充流动资金2.6亿。
最近的两次资金募集，共涉及生物园区制药及研发中心项目共12.5亿，原料药投资6.9亿，补充流动资金8.1亿。从这两次募资可以看到，公司对生物制药项目的相关投入还是比较大的，此外，公司通过定增和发行可转债，补充流动资金，有助于降低财务费用。
另外，可转债募集资金还有比较重要的一项就是发展原料药，在低息环境的时候逆势扩张，扩大原料药制剂一体化优势，也体现了公司的雄心和魄力。
从财务的角度来看，公司的各项财务指标得到较大幅度的改善。截止到目前为止，根据年1-3季度的数据来看，公司的利润水平得到较年得到明显的修复，年逐季度来看也在不断的好转，年前三季度，毛利率提升至59.35%，净利率提升至13.5%。
公司的资产负债率显著下降，近几年华海药业的负债负债率由30%左右提升至年近的60%，伴随着公司经营的好转，年负债率出现显著的下降，降到51.52%。考虑18亿可转债的即将发行，推测转股概率较大，假设全部转股的话，资产负债率进一步下降到44.71%。
此外，公司的经营性现金流也大幅改善，年由于受到缬沙坦杂质事件的影响，公司原料药出口和内销都受到一定影响，发生较多的费用，经营性净现金流仅有0.68亿，年的情况也随着带量采购和销售的恢复逐渐好转，年前三季度经营性净现金流达到12.52亿，超过缬沙坦杂质之前的水平。
资料来源：公司财报，知常容整理。
估值角度，长期来看，华海药业具备原料药制剂一体化的优势，是全球范围内的沙坦、普利类原料药市占率第一的供应者，产品获得欧美市场的认可，多个品种通过国内一致性评价，带量采购带来销售机会，国内市场的份额有望获得较大的增长。在调高年的盈利预测的情况下，以年的预期业绩9.5亿为基期自由现金流，假设5年增长率为25%，永续增长率为5%，折现率为10%，未来现金流折现计算公司内在价值为亿，对应股价27.16元左右，目前股价处于合理区间。
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